Cinco mentes
Una cartera
Cero ruido

Especialista global en infraestructura eléctrica y digital de edificios. Euronext París (CAC 40), ISIN FR0010307819. Precio verificado 25-ago-2026 (intradía): €135,95 (Google Finance); cap. ~€35,6B; 52 sem.: €121,95–166,95. Ventas 2025: €9,48B.

1. Negocio

Simple: Legrand fabrica todo lo que lleva electricidad, red y datos dentro de un edificio — enchufes e interruptores (Legrand, Bticino), canalizaciones y cableado, y el equipo eléctrico de los datacenters (PDU, busway, racks, UPS, KVM, testing). Vende vía distribuidores e integradores. Margen bruto ~50%, asset-light (capex ~2% de ventas). Tres motores: datacenters (ya 32% de las ventas, +30% orgánico en S1-26), transición energética y vidas digitales: juntos el 53% de las ventas de 2025. Geografía: 47% Norteamérica-Central, 35% Europa, 18% RoW. Margen ajustado ~20,8% pese a Europa en recesión constructiva. Salio simple.

2. Industria — industria-electrificacion-automatizacion (pendiente de crear)

Dos industrias en una. (a) Electrificación de edificios: madura, GDP-plus, empujada por normativa (efficiency, electrificación, EV) y renovación; Europa débil (-2,4% orgánico S1-26). (b) Equipo eléctrico para datacenters: capex IA violento (>30% crece este negocio), clientes hiperconcentrados (hyperscalers, colos, neoclouds) y debate abierto (800VDC, cooling líquido). KPIs: orgánico, margen ajustado, peso del datacenter, disciplina M&A. Valoración que DICTA: DCF/múltiplos sobre beneficio ajustado. Trampa: capitalizar como perpetuo lo que es capex cíclico — telecom 2001, semis 2022. Competencia: schneider-electric (escala mayor, solape total), Eaton, Vertiv, Hubbell, ABB; Morningstar: Legrand y Schneider son los mayores beneficiarios europeos de la demanda IA (oct-25).

3. Moat — foso-economico

• Tipo: marcas globales + amplitud de catálogo (>140.000 referencias) + red de distribución e

instaladores pegajosa + posiciones #1/#2 en nichos de power para datacenters (PDU Raritan/Server Tech, busway Starline) + habilidad organizacional real: integrar bolt-ons (50+ compras).

• Fuerza: media-alta en residencial/comercial (normativa, reposición, instalador formado en tu

sistema); media en datacenter: clientes gigantes con poder de negociación y carrera tecnológica abierta donde la ventaja no está garantizada.

• ¿Aguanta 10 años? El núcleo eléctrico del edificio, sí; la ventaja datacenter depende de

navegar el 800VDC mejor que Vertiv/Eaton/Schneider (Barclays cree que busway/cooling/servicios compensan la erosión del producto tradicional: tesis, no hecho).

• Quién lo destruiría: Schneider por escala; estandarización 800VDC que comprima categorías AC;

hyperscalers verticalizando su power train.

4. Financieros — calidad del beneficio

| M€ | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | TTM jun-26 | |---|---|---|---|---|---|---| | Ventas | 6.994 | 8.339 | 8.417 | 8.649 | 9.481 | 10.107 | | Margen op. | 19,2% | 19,1% | 18,9% | 18,9% | 19,0% | 18,8% | | Beneficio neto | 904 | 999 | 1.149 | 1.166 | 1.245 | 1.315 | | EPS (€) | 3,37 | 3,73 | 4,30 | 4,42 | 4,70 | 4,97 |

• S1-26: ventas €5.400M (+13,1%; orgánico +9,8%, M&A +6,9%, divisa -3,7%); margen ajustado 20,8%;

neto atribuido €698M (+11,2%); EBITDA 23,4%; tipo impositivo 27,5%.

• Conversión FCF/beneficio ~102% (FCF TTM €1.340M vs neto €1.315M): calidad alta. Pero el FCF

del S1 cayó a 9,0% de ventas por working capital (recebibles +33%, inventarios +24% YoY) — normal creciendo >13%, vigilable igualmente.

• ROIC ~11% vs WACC ~8,3%: spread fino para compounder premium; el tsunami M&A diluye retornos.

Acciones +1,7% YoY (pago en acciones): dilución leve. Deuda neta €5.755M (+74,7% YoY), ~2,3-2,6x EBITDA; coverage 10x; Altman Z 3,29. Sanidad: EPS x acciones (€1.303M) vs ingresos x margen neto (€1.315M): desviación 0,93% < 2% OK.

5. Directiva y capital allocation

CEO Benoît Coquart (2018-, interno). Asignación probada: (1) M&A bolt-on como motor — 7 compras en 2025 (~€500M ventas) y 7 más en S1-26 (~€450M: Green4T Brasil, Kratos US $100M ventas, Keydak China, TES UK, SRS Malasia, Girtz US $80M, Axel Health Finlandia), todas en datacenter/transición/ care; disciplina bolt-on histórica excelente. (2) Dividendo €2,38 (+8%, payout 47%, 5+ años subiendo). (3) Recompras casi nulas (emiten para comprar). Segundo orden: compran datacenter en su momento más caro; 14 deals/18 meses probarán si el filtro de precio aguanta con adrenalina de ciclo. Objetivo: €15B ventas 2030, margen medio >20% (CMD 2024); próximo CMD: 29-sep-2026.

6. Valoración por escenarios (DCF sobre FCF)

FCF 2026E base €1.450M (guía revisada al alza: ventas ex-divisa +16/+19%, margen 20,5-21%). Deuda neta €5.755M; 262,1M acciones.

| Escenario | Prob | Supuestos | Valor/acción | |---|---|---|---| | Pesimista | 20% | Capex IA se digiere 2027-28 (datacenter = 32% ventas); Europa crónica débil; tarifas US; 800VDC erosiona PDU. EPS normalizado €4,6-4,8 x 15-17x cíclico | ~€75 | | Base | 50% | Guía cumplida; orgánico ~7-8% medio plazo; CMD reafirma €15B-2030. DCF: +10%→+5,5%, terminal 2,5%, WACC 8,3% (sensibilidad €115-142 con WACC 7,8-8,8%) | ~€125-135 | | Optimista | 30% | Superciclo IA toda la década; busway/cooling/servicios capturan 800VDC; CMD eleva 2030. DCF: +13%→+6%, terminal 3% | ~€165-175 |

→ Valor esperado ponderado ~€132 (rango €75-175). Precio verificado €135,95 → margen de seguridad ≈ -3%: nulo. El consenso (PT €162,84, 19 analistas; Barclays €185, Kepler €170, RBC €160) es mucho más alcista: la diferencia vive en el múltiplo terminal — ellos capitalizan ~13% de crecimiento EPS perpetuo; yo descuento el riesgo de que sea cíclico disfrazado.

7. Riesgos y red flags

1. Concentración cíclica: el crecimiento marginal depende del capex IA de unos pocos

hyperscalers/neoclouds financiados con deuda y con depreciaciones de GPU sin demostrar retorno.

1. Deuda neta +75% YoY y 14 adquisiciones en 18 meses, todas en el sector inflado: riesgo top-tick.
2. Debate 800VDC: arquitecturas DC podrían obsoletizar categorías donde Legrand es fuerte.
3. FCF semestral flojo (9,0% de ventas); WC creciendo más rápido que ventas.
4. Europa orgánica -2,4%: el 35% del negocio no arranca.
5. Tarifas/geopolítica US (47% de ventas) y divisa (-3,7% S1-26).

8. Contraste con postura previa

No existe tesis previa de Legrand en el vault (primera cobertura). Mi DCF a ciegas dio ~€125-135 antes de mirar consenso; el consenso dice €163 y Barclays/RBC argumentan que el mercado ya castigó la acción (-8pp YTD vs industriales europeos, solo compresión de múltiplo con estimaciones subiendo). La diferencia no es factual sino de fe en la durabilidad del ciclo: registro ambos números y dejo que el precio decida.

9. Veredicto: VIGILAR (propuesta — decide Carlos)

Negocio calidad A con moat real y directiva probada, pero a €136 el margen de seguridad es nulo: se paga exactamente el caso base. Entrada si ≤ €112 (≥15% MS sobre caso base) O si el CMD 29-sep aporta evidencia de durabilidad (backlog multi-año, contratos marco, captura 800VDC) que justifique mover el caso base hacia el optimista. Catalizador natural: cualquier susto del capex IA — en abril 2026 (downgrade de Barclays) el mercado lo castigó rápido.

10. Qué INVALIDARÍA esta tesis

• Orgánico datacenter <0% dos trimestres consecutivos (colapso capex hyperscaler).
• Margen operativo ajustado semestral <19% (pérdida de pricing power/mezcla).
• Retirada/rebaja del objetivo €15B-2030 o margen >20% en el CMD.
• Adquisición transformacional (>€2B o >15x EBITDA): fin de la disciplina bolt-on.
• Net debt/EBITDA >3,5x sostenido sin roadmap de desapalancamiento.
• Pérdidas públicas de diseños 800VDC ante Vertiv/Eaton en hyperscalers grandes.

11. Predicciones falsables (para "Para el CIO")

1. Ventas FY2026 reportadas ≥ €10,6B — prob 70% — verificar 10-feb-2027 (fallo si <€10,2B).
2. Margen operativo ajustado FY2026 dentro de guía [20,5%-21,0%] — prob 75% — 10-feb-2027.
3. Datacenter ≥35% de ventas a cierre 2026 (desde 32%) — prob 65% — 10-feb-2027.
4. El CMD reafirma o eleva el objetivo €15B-2030 — prob 70% — 29-sep-2026.
5. Deuda financiera neta ≤ €6,5B a cierre 2026 — prob 55% — 10-feb-2027 (fallo si >€7B).