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El Cerebro

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Jamie Dimon (JPMorgan Chase)

inversores

Decimocuarta voz del cerebro y la primera de un CEO operador de un banco universal grande, regulado y sistémico — no un gestor de un fondo de inversión de estilo value o macro. Jamie Dimon dirige JPMorgan Chase, el mayor banco de EE.UU. por activos, como Chairman and Chief Executive Officer desde finales de 2005/comienzos de 2006 (dato de conocimiento general bien establecido, no tomado de la carta 2025; antes fue CEO de Bank One desde 2000, banco que se fusionó con JPMorgan Chase en 2004). Es, con esa antigüedad, uno de los CEOs de más largo mandato entre los grandes bancos globales — más de dos décadas al frente de la misma institución, una permanencia comparable en duración (aunque no en tipo de negocio) a la de warren-buffett en Berkshire.

De momento el cerebro solo documenta a Dimon vía la carta a los accionistas del ejercicio 2025 (firmada abril de 2026) — pendiente contrastar con cartas anuales anteriores (Dimon escribe una cada año desde que asumió el cargo, y son ampliamente citadas por su franqueza sobre riesgo macro y regulación) y con el resto del Annual Report de JPMorgan Chase. Ver la página de fuente en jpmorgan-carta-2025 y la página de empresa en jpmorgan-chase.

Por qué es una voz distinta al resto del corpus

El resto de inversores del cerebro son, en su inmensa mayoría, asignadores de capital de terceros: compran participaciones en negocios ajenos (Buffett, Ackman, Smith, Graham, Paramés) o construyen carteras sistemáticas (Dalio, Asness) o gestionan otros activos alternativos (KKR, Fink). Dimon es distinto en un sentido preciso: dirige el propio negocio operativo, y ese negocio — la banca comercial y de inversión regulada — tiene una estructura de balance que ningún otro negocio del corpus comparte: capta depósitos (pasivo a la vista, barato y potencialmente huidizo) para prestarlos y activarlos (activo a largo plazo, ilíquido), con un apalancamiento que no es una elección táctica sino una condición estructural del modelo de negocio, contenida (no eliminada) por capital regulatorio. Es el género más cercano al de Buffett por ser la carta de un CEO-operador de un conglomerado grande con décadas de mandato — pero el negocio subyacente es intrínsecamente distinto: apalancado, regulado y sistémicamente importante (JPMorgan es un GSIB, global systemically important bank). Ver el cruce detallado con aversion-al-apalancamiento más abajo.

Filosofía: gestionar un banco "a través del ciclo"

La idea organizadora de la carta 2025 es lo que Dimon llama gestionar "through the cycle": fijar un objetivo de rentabilidad (17% ROTCE, return on tangible common equity) que se sostiene en el tiempo en promedio, no un objetivo que se persigue trimestre a trimestre ni que se sube automáticamente cuando se supera en años buenos. La disciplina consiste en aceptar que "habrá momentos en que la rentabilidad será mejor que eso, y momentos en que será peor" — y en construir el balance para que el peor escenario sea sobrevivible, no solo el escenario base. JPMorgan modela internamente un escenario de recesión muy dura (tipos a suelo, bolsa cayendo 40%, pérdidas crediticias duplicándose) bajo el cual el ROTCE seguiría siendo de ~10% — y recuerda que la firma no perdió dinero en ningún trimestre individual durante la crisis financiera de 2008.

Este marco tiene tres componentes prácticos que Dimon detalla en la carta:

  1. El "balance fortaleza" (fortress balance sheet) — capital (CET1) y liquidez muy por encima de los

mínimos regulatorios, con el objetivo explícito de poder seguir prestando y sirviendo a clientes durante una crisis, no solo sobrevivirla. JPMorgan cita más de $1 billón en liquidez utilizable.

  1. Estrés propio, no solo el regulatorio. Dimon es explícitamente crítico del test de estrés CCAR de la

Reserva Federal — dice que la firma "no usa el CCAR para gestionar el riesgo" porque el test modela solo un tipo de crisis (una muy mala pero única) mientras JPMorgan "mira muchos más escenarios" cada semana, no una vez al año.

  1. Umbrales de capital automáticos como disciplina anticíclica. Propone —como reforma regulatoria, pero

también como principio de gestión— que si el capital de un banco cae por debajo de ciertos umbrales, se le prohíba subir el dividendo o recomprar acciones; por debajo de otro umbral, que esté obligado a recortar el dividendo; y por debajo de un tercero, que esté obligado a levantar capital. Es la misma lógica que Buffett aplica de forma voluntaria en Berkshire (mantener reservas muy por encima del mínimo necesario) pero convertida en regla mecánica y explícita, propia del mundo bancario regulado.

Postura sobre regulación: crítico desde dentro, no desde fuera

Dimon dedica buena parte de la Sección I de la carta a una crítica extensa y técnica de la regulación bancaria post-2008 (Dodd-Frank y sus desarrollos): la considera una mezcla de reglas bien intencionadas con consecuencias no deseadas — cita el tratamiento de capital de los activos "held to maturity" (HTM) como "disparador último" de las caídas de Silicon Valley Bank y First Republic en 2023 (al incentivar que los bancos asumieran más riesgo de tipos de interés del que su capital regulatorio reflejaba), y describe el recargo GSIB y el marco de capital por riesgo operacional como "convolucionados" y desconectados del riesgo real. Su posición no es "menos regulación" sin matices, sino regulación mejor diseñada: simplificar reglas duplicadas, liberar liquidez "atrapada" de forma poco flexible (calcula que solo el reconocimiento pleno de la ventana de descuento de la Fed liberaría casi $500.000M de liquidez prestable para JPMorgan), y sustituir el mecanismo de emergencia actual (la systemic risk exception, invocada de forma ad hoc y políticamente costosa en cada crisis bancaria reciente) por reglas ex ante más claras sobre qué porcentaje de depósitos no asegurados puede perderse antes de que el banco falle.

Postura sobre el entorno macro y geopolítico: resiliencia con riesgos "tectónicos"

A diferencia del resto del corpus (que suele hablar de ciclos de mercado o de deuda como fenómenos financieros), Dimon integra explícitamente geopolítica dura (guerra en Ucrania, guerra en Irán, tensión con China) como uno de los riesgos centrales para el sistema financiero — no como telón de fondo, sino como variable de primer orden con capacidad de disparar shocks de energía y materias primas, inflación pegajosa y tipos más altos de lo que el mercado descuenta. Su metáfora central: los grandes riesgos actuales (geopolítica, déficits soberanos, precios de activos altos, la nueva geografía del comercio tras los aranceles, la relación EE.UU.-China, el crecimiento del crédito privado, el ciberriesgo) son como "placas tectónicas, siempre en movimiento, que periódicamente causan terremotos y volcanes cuando chocan entre sí" — y advierte que suele ser una confluencia inesperada de factores, no uno solo, la que provoca un "punto de inflexión" (cita como ejemplo histórico la convergencia de precios del petróleo e inflación en las recesiones de 1974 y 1982).

Su lectura de 2026 combina vientos de cola de corto plazo (estímulo fiscal del "One Big Beautiful Bill", compras de activos de la Fed, desregulación, gasto de capital masivo en IA de los hiperescaladores — de $450.000M en 2025 a ~$725.000M proyectados en 2026) con riesgos estructurales sin resolver a varios años vista (la deuda/PIB de EE.UU. proyectada por la Congressional Budget Office subiendo del 100% al 120% para 2036; el riesgo asimétrico de que la inflación suba lentamente en vez de bajar — lo que él llama "the skunk at the party"). No es ni el optimismo estructural incondicional de Buffett ni el marco puramente mecánico de Dalio: es la postura de alguien que gestiona el balance de un banco sistémico y por tanto no puede permitirse ignorar ningún escenario, por baja que sea su probabilidad.

Sobre IA: transformacional pero no una burbuja, con riesgos laborales de segundo orden

Dimon dedica una sección a IA con una postura equilibrada: la considera "genuinamente transformacional" (compara su ritmo de adopción, más rápido, con la electricidad o internet) y explícitamente no una burbuja especulativa — "la inversión en IA no es una burbuja especulativa; más bien, generará beneficios significativos" — aunque reconoce que no se puede predecir quién ganará y quién perderá entre los proveedores de IA. Su aportación más distintiva al corpus es la insistencia en los efectos de segundo y tercer orden de la IA sobre la sociedad, en línea con el tipo de razonamiento que Carlos busca en general en este cerebro: compara la IA con el automóvil (que generó los suburbios y los centros comerciales) o con internet (que generó los móviles, las apps y las redes sociales) como ejemplos de transformaciones tecnológicas cuyo efecto último fue muy distinto de su efecto inmediato. Advierte específicamente que el riesgo de esta transición es que la sustitución de empleo por IA se mueva más rápido que la capacidad del mercado laboral de reciclarse — a diferencia de transformaciones tecnológicas previas, en las que hubo más tiempo de ajuste.

El "socio silencioso": eco explícito y directo de Buffett

Dimon cita literalmente a Buffett en la introducción de la carta: JPMorgan Chase opera con "un socio silencioso muy importante — el gobierno de EE.UU." y reconoce que, como bien dice "mi amigo Warren Buffett", el éxito de su empresa está condicionado por las condiciones extraordinarias que crea el país — "cuando ven la bandera americana, deberían decir gracias. Nosotros también deberíamos." Es una referencia textual, no una coincidencia temática, al argumento que Buffett desarrolla en profundidad en las cartas 2021-2024 (ver viento-de-cola-americano). Dimon respalda esa gratitud con cifras propias: JPMorgan pagó más de $44.000M en impuestos federales/estatales/locales de EE.UU. en la última década, más de $30.000M fuera de EE.UU., y más de $13.000M al FDIC para cubrir el fondo de garantía de depósitos del sector.

Cruce con aversion-al-apalancamiento: un tercer polo, el apalancamiento regulado por diseño

Ver el desarrollo completo en aversion-al-apalancamiento. En resumen: la banca comercial es, por construcción, un negocio apalancado — capta depósitos (pasivo) para financiar préstamos e inversiones (activo) — y ese apalancamiento no es evitable sin dejar de ser un banco. Lo que Dimon defiende no es la ausencia de apalancamiento (como Buffett/Graham/Marks/Smith) ni el apalancamiento como herramienta neutral de ingeniería de cartera sobre instrumentos líquidos (como Dalio), sino su contención mediante capital regulatorio y disciplina de gestión — ratios de capital (CET1), colchones de liquidez muy por encima del mínimo exigido, límites de exposición a tipos de interés, y umbrales automáticos que restringen dividendos/recompras antes de que el capital se deteriore. Es apalancamiento por diseño estructural del negocio, gestionado activamente, no eliminado ni tratado como herramienta de rentabilidad discrecional.

Ver también