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El Cerebro

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Teradyne (TER)

empresas

1. Negocio

Teradyne es, con la japonesa Advantest (página pendiente), uno de los dos únicos fabricantes mundiales de equipo de test automatizado (ATE) para semiconductores: sin sus testers, un chip no se valida ni se envía a volumen. Es un peaje físico sobre la cadena de valor (semiconductores-logica-y-computo-ia). Tres segmentos:

  • Semiconductor Test (~79% de ingresos 2025): testers SoC (UltraFLEXplus — base histórica de los chips de apple), memoria (Magnum 7: HBM/DRAM/NAND) y system-level test (SLT).
  • Product Test (~10%): placas, defensa/aero, inalámbrico y test de fotónica de silicio (Quantifi Photonics, may-2025).
  • Robotics (~11%): Universal Robots (cobot) y MiR (AMR); cayó 15,5% en 2025 y sufrió reestructuración (~10% de plantilla).

Modelo capital equipment cíclico: máquinas caras a IDMs/fabless/foundries/OSAT + servicios y software recurrentes. El cliente es doble: quien especifica el tester (OEM/fabless) y quien compra (OSAT) — eso dispersa algo la concentración de facturación pero no la de demanda. 89% de ventas fuera de EE. UU.

Implicación de segundo orden: el test es el "impuesto de verificación" de la IA: el tiempo de test por die salta de ~50 s (SoC móvil) a >20 min por acelerador de IA, y el empaquetado avanzado (chiplets, HBM apilada, co-packaged optics) multiplica las inserciones de test. Teradyne cobra por volumen de unidades validadas, no por el éxito comercial de NVIDIA — una exposición "pura" al capex de IA sin comprar la acción de nadie. El reverso: si el capex de IA se digiere, nadie necesita más testers (riesgo-de-cola-capex-computo-ia).

2. Economía y foso (moat)

Tipo: duopolio + costes-de-cambio + IP de test (foso-economico).

  1. Teradyne + Advantest controlan ~90–95% del mercado ATE: barreras de entrada enormes (IP, librerías de cliente, calibración, soporte global).
  2. Coste de cambio brutal: re-calificar un tester en una línea de producción de chips es lento y caro; el cliente se casa con la plataforma.
  3. Cartera wafer-to-AI-data-center: SoC + memoria + SLT + fotónica + la participación del 10% en Technoprobe (probe cards; valor en libros 537 M frente a valor de mercado ~1.070 M según análisis de Q1'26 — valor latente no reconocido en balance).
  4. Liderazgo emergente en test de memoria: Magnum 7 gana share en HBM/DRAM final test; la memoria es el tramo más sólido del TAM (mercado 2026 >40% sobre 2025).

Dónde choca: en el tramo que más crece (SoC de aceleradores), Advantest ganó ~10 puntos de cuota en 2025 (~66%) por estar dentro de la cadena de NVIDIA/AMD. Teradyne es el nº 2 en lo más caliente, nº 1 en memoria y fotónica. El duopolio protege el margen, no la cuota.

3. Números clave

Q2 2026 — verificado contra el comunicado (28-jul-2026):

  • Ingresos 1.329 M (+104% a/a), segundo trimestre récord: Semi Test 1.122 M (+128%), Product Test 107 M (+26%), Robotics 100 M (+33%).
  • Beneficio neto GAAP 374,5 M (EPS 2,38); non-GAAP 389 M (2,47).
  • Margen bruto non-GAAP 59,8% (pico de 60,9% en Q1: ya normalizando).
  • Compute = 70% del SoC; memoria récord >200 M por tercer trimestre seguido, book-to-bill >2; primer pedido de GPU "merchant" completado.
  • Guía Q3: 1.200–1.300 M (declive secuencial de ~6% en el midpoint) — la "digestión" llegó a la guía.

FY2025 (10-K): ingresos 3.190 M (+13%); Semi Test 2.523,7 M (+18,8%); Robotics 358 M (-15,5%); margen operativo 20,4%; EPS GAAP 3,47 / non-GAAP 3,96; recompras 702 M; 5 mayores clientes = 44% de ingresos (uno directo >10%, ~19% — identidad probablemente Apple [Sin verificar]).

Balance sólido: caja+valores ~448 M, deuda = revolver de 200 M (línea de 750 M, vence dic-2026); ROE ~20–29% según periodo. Valoración (ficha, ago-2026): ~365 USD, capitalización ~57 B, P/E TTM ~50x, P/B ~20x; la acción subió +242% en 2025 [Sin verificar].

Contradicción a resolver: la tesis de la dirección es "ciclo de una década" (TAM de ATE hacia 20 B, WFE hacia 250 B), pero su propia guía Q3 ya modela declive secuencial y margen bruto cayendo del pico. El crecimiento explosivo 1S-2026 (H1 2,61 B, +95%) carga el año adelante: la pregunta no es si el test de IA es estructural, sino cuánto de la demanda actual es pull-forward de 2027.

4. Riesgos y red flags

  1. Concentración de clientes: 5 clientes = 44% de ingresos y subiendo (36% en 2024). La pausa de un solo hyperscaler/OEM mueve el año entero.
  2. Ciclicidad de capex (ciclo-de-capex): ~70%+ de Semi Test ya es demanda de IA; una digestión de hyperscalers en 2027 es el riesgo más citado — y la guía Q3 apunta en esa dirección.
  3. Cuota frente a Advantest en SoC de aceleradores: nº 2 en el tramo que más crece.
  4. Robotics subescala y en pérdida de relevancia: -15,5% en 2025, reestructuración, goodwill 416 M bajo critical audit matter; especulación recurrente de escisión (carve-out).
  5. Valoración: P/E ~50x TTM con márgenes en máximos cíclicos — doble corrección posible si el beneficio normaliza y el múltiplo comprime (expansion-y-compresion-de-multiples, reversion-a-la-media).
  6. Geopolítica: export controls a China (BIS), 89% de ventas internacionales; tipo efectivo ~12% sostenido por tax holiday de Singapur hasta 2035 — sensible a cambios fiscales.
  7. M&A/integración en curso (Quantifi, AET/Infineon, MultiLane JV) con riesgo de ejecución de rampas (CPO, merchant GPU).

5. Conexiones

6. Qué vigilar

  • Realización vs guía Q3 (1,20–1,30 B): primer test de la "digestión"; el book-to-bill de memoria (>2) es el semáforo del 2S.
  • Merchant GPU y nuevos hyperscalers: diversificación de la demanda más allá de un par de clientes (camino a 2027).
  • Cuota SoC vs Advantest y rampa de HBM4/321 capas en test de memoria.
  • Robotics: ¿continúa la racha secuencial positiva (quinto trimestre)? ¿se escinde (carve-out) o se integra en "wafer-to-AI-data-center"?
  • Renovación del revolver (vence dic-2026) y ritmo de recompras (~275 M en H1'26).
  • Export controls China y aranceles sobre equipo.
  • A ~50x TTM con márgenes de pico, el margen de seguridad es negativo salvo que la década de crecimiento se confirme pronto (margen-de-seguridad).

Sin veredicto propio de la ficha: "exposición pura al volumen de aceleradores, moat de duopolio, valoración exigente y concentración". La decisión queda en Carlos tras contrastar el pulso de capex de 2027.

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Verificación 2026-08-28 (prime-agent): ✓ Q2 2026 (1.329 M +104%, Semi Test 1.122 M, Product Test 107 M, Robotics 100 M, GAAP 374,5 M/2,38, non-GAAP 389 M/2,47); ✓ guía Q3 1,20–1,30 B / EPS 1,85–2,15; ✓ margen bruto non-GAAP 59,8% (desde 60,9% en Q1); ✓ H1 2,61 B +95%; [Sin verificar] +242% en 2025, P/E ~50x, precio ~365 y capitalización ~57 B (fuente única de ficha/stockanalysis), e identidad del cliente >10% (probable Apple, la compañía no lo nombra).